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2020年能源材料展望:化工新材料精彩紛呈,交運競爭性板塊關注格局變化

塑料製品2020-01-14 來源:金融界

機構:東興證券

化工:新材料精彩紛呈,新模式改天換地

1.2019 年回顧:景氣回落更顯龍頭優質成色,細分冠軍表現亮眼

1.1 2019 年大浪淘沙更顯英雄價值

化工行業本身的景氣度下行以及優質龍頭企業的表現亮眼是化工行業 2019 年最簡化的行業 圖譜。進一步細化而言,大宗化工品行業可稱之“夜黑月明”,精細化工品行業則可謂“別 有洞天”。

由於外貿環境的不確定性以及相伴隨的行業去庫存導致的需求不振,疊加部分在景氣高景氣 度下投資建設的新增產能的釋放,致使供過於求成為 2019 年化工行業的主要趨勢,因此化 工產品價格普遍下跌。2019 年 12 月 19 日,中國化學品價格指數(CCPI)為 4318,而去年 同期為 4808,同比降幅超過 10%。上遊大宗化工品跌幅尤其明顯,如 MDI 下降超過 20%,滌 綸下降約為 19%,甲醇下降超過 15%,價格下跌成為 2019 年化工品的主要趨勢,也成為拖累 相關企業盈利能力的主要因素,但優質的行業龍頭在產品價格大幅下跌的同時,依然保持了 較高的盈利水平,呈現“夜黑月明”之勢。例如,萬華化學 19 年前三季度依然實現了 78.9 億淨利潤,與去年同期相比僅下降 12%,桐昆股份 19 年前三季度依然實現了 24.5 億淨利潤, 與去年同期僅小幅下降 2%,而恒力石化則受益於大煉化項目投產等,前三季度實現了 68.1 億淨利潤,甚至比去年同期相比反而大幅增長 86%。優質公司在產品價格大幅下降的情況下 表現出了超越行業甚至跨越周期的盈利能力,充分展現了相關龍頭企業的優質價值內涵。

於此同時,部分子行業的細分冠軍則展現出令人振奮的發展勢頭,不但完全沒有受到宏觀經濟的下行影響,更是由於自身實力過硬了享受行業格局改善的紅利,產品價差與市占率同時 增長,呈現了“量價齊升”的火熱局麵,可謂是“別有洞天”。例如,我國先進混凝土用材 料龍頭蘇博特,受益於自身新型建築材料的推出和減水劑行業中小企業永久性退出,19 年前 三季度扣非淨利潤增長 140%,經營業績更是做到了同比環比同時高增長。再如,改性塑料生 產龍頭金發科技,由於在行業內優勢顯著,雖然原材料價格下行但產品價差顯著擴大,並 有應用於 5G 等新興產業的 LCP 高端產品,前三個季度實現扣非淨利潤 9.4 億,同比增長 87%。 此外,還有工業殺菌劑(百傲化學)、纖維素醚(山東赫達)、塑料添加劑(日科化學)等十 餘個細分冠軍實現了前三季度 100%以上的扣非增速。這些“世外桃源”般的細分行業冠軍, 其能夠體現出超強的抗風險能力的背後,無一意外都存在著較強的技術壁壘、渠道壁壘或者 品牌優勢。

1.2 化工行業 2019 年複盤:情緒周期天翻地覆,更念龍頭內在價值

2019 年(數據截止到 2019 年 12 月 20 日)滬深 300 指數上漲 33.43%,受權重股中國石油 下跌 17%,以及宏觀經濟下行壓力對化工品價格施壓的雙重影響下,化工板塊僅上漲19.76%, 大幅跑輸指數,位列申銀萬國 28 個一級行業的第 17 位。不過值得注意的是,化工板塊的優 質龍頭無論市值和估值水平,在 2019 年均得到了顯著提升。例如,萬華化學業績雖然有一 定的同比下降,但市值相比年初反而接近翻倍,充分說明了主流投資者對於龍頭內在價值的 關注已經超過短期業績波動,市場風格愈加成熟。

縱觀全年,化工板塊經曆了市場情緒上的大起大落。19 年一季度受益於宏觀政策逆周期調節 的預期強化,疊加春節後補庫存周期帶來的短期供需平衡修複所帶來的觸底預期,化工板塊 迎來了板塊性快速上漲行情。江蘇“321”特別重大安全事故,引發了市場對於化工行業對 於基於安全整治的 2.0 版供給側改革的強烈預期,市場情緒進一步急劇升溫。但很快隨著外 部宏觀環境的變化導致的對於需求的擔心,化工行業市場情緒迅速降至冰點。雖然市場情緒 波動劇烈,但是企業的經營業績以及其背後對於企業價值的折現,始終是左右整個板塊市值 中樞的根本因素。

分板塊而言,化工板塊中偏下遊的製品和材料行業表現顯著好於偏上遊的石化和原料板塊, 其原因主要在於偏上遊板塊受宏觀經濟的下行壓力更大,業績承壓更為明顯。在化工行業六 個 子 板 塊 中 石 油 化 工 / 化 學 原 料 / 化 學 製 品 / 化 學 纖 維 / 塑料/ 橡 膠 分 別 上 漲 -2.07%/14.85%/25.05%/27.55%/37.57%/29.93%。(塑料板塊數據為剔除*ST 康德的數據。)這 樣的分化表現符合ag真人国际厅去年年底的預期。

2.2020 年行業展望:新材料精彩紛呈,新模式改天換地

2020 年化工行業建議重點關注蓬勃發展的新材料板塊和漸行漸近的新模式板塊。新材料是先 進製造等高科技行業的基石,同時終端需求的增長是帶動新材料從化學實驗室走向工業化生 產的根本驅動力。下遊產業的發展趨勢是影響新材料產業的核心因素。目前,不論是在半導 體製造等已成型高科技產業還是 5G 等新興高科技產業,中國在增量市場上均呈現出顯著優 勢,為新材料的發展帶來了重大發展機遇。

除了產品本身從無到有所帶來的發展機遇外,新的模式所帶來的新的商業機會以及其對於相 關公司內在價值的提升同樣造就了新的投資機遇,新的商業模式已經為相關公司打開了進一 步發展的廣闊空間。,新的模式的產生以及發展,其本質往往是產業鏈的進一步專業化分工,是符合商業邏輯的必然趨勢,這也使得相關企業的行業天花板大大升高,並為其技術能力提 供了切實可行的變現通道,顯著增加企業價值,帶來了新的發展機遇。

3.細分領域投資機會

3.1 新材料板塊:推薦在全球視野下具有高性價比和先發優勢的細分冠軍

我國新材料產業主要分為兩類,第一類則是國內突破了技術壟斷等壁壘,從而實現了進口替 代的材料,第二類是原始創新類的材料,此類主要是由於新的應用帶來的對於新的具備特殊 合成物質的需求。第一類的進口替代新材料主要包括電子化學品(光刻膠等)、特殊聚酯材 料(高性能多元共聚材料)等,其應用則已經相對明確,且具有已經成型的產業鏈體係,但 缺點則是盈利能力或存在下降壓力。第二類的原始創新材料主要包括特種纖維材料(高性能 碳纖維等)、特種通訊設備材料(5G 等)、特種建築材料(抗開裂添加劑等)等,其發展空間 更為廣闊,盈利能力更強,但現在的絕對營收體量較小,產業鏈的風險也更高。目前我國的 新材料產業以第一類的進口替代新材料為主,這類行業中ag真人国际厅推薦在全球視野下具有高性價 比的細分冠軍,比如電子化工材料(昊華科技、國瓷材料、萬潤股份、飛凱材料、晶瑞股份、 巨化股份、南大光大等)。此外,也有部分具有原始創新的新材料企業已經嶄露頭角,這類 行業中ag真人国际厅推薦在全球視野下具有先發優勢的龍頭企業,例如蘇博特、金發科技、萬華化學、 華峰氨綸等。

終端需求的增長是帶動新材料從化學實驗室走向工業化生產的根本驅動力,因此下遊產業的 發展趨勢是影響新材料產業的核心因素。半導體製造業等下遊高科技產業向中國大陸轉移的 序幕已經拉開,本地化配套具備很強的與客戶快速互動迭代升級,並能降本增效的顯著優勢, 這為第一類的進口替代新材料的大發展提供了重大發展機遇。同時,由於我國綜合實力的增 強,工程師紅利的釋放,已經在世界上處於領先地位的 5G 產業等新興產業,共享經濟等新 興模式,港珠澳大橋等高難度的世界級工程,更是為第二類原始創新的新材料帶來前所未有 的發展空間。

3.2 新模式板塊:將傳統製造“點石成金”

除了產品本身從無到有所帶來的發展機遇外,新的模式所帶來的新的商業機會以及其對於相 關公司內在價值的提升同樣造就了新的投資機遇。例如下麵這三種在發生的新的商業模式已 經為相關公司打開了進一步發展的廣闊空間。

(1)“網紅帶貨”帶來的對於日化行業代加工模式的需求:“網紅”強大的“帶貨”能力 使得相關公司深刻的認識到日化產品的消費屬性遠大於產品屬性的影響,因此聚焦銷售環節, 將生產環節進一步分包,從而實現輕資產、快周期的模式成為日化行業的發展趨勢,因此此 前專注於表麵活性劑等日化原材料的龍頭企業,有望進一步向下遊的洗滌劑等終端產品延伸, 承接下遊的代工需求,延長產業鏈並發揮出工業化管理經營方麵的能力,創造增量價值。推 薦表麵活性劑龍頭讚宇科技。

(2)醫藥和農藥巨頭研發環節的外包和合作帶來的發展機遇:隨著醫藥和農藥巨頭新藥開 發難度的提高,以及對於控製成本、效率提升的需求,其對於在研發環節進行外包和合作的 內在動力愈發強烈,醫藥中間體生產企業的業務模式也開始了從 CMO(定製加工)到 CDMO(定 製開發加工)的轉變,因此化學合成能力領先的公司由於專注於化學合成,在合成具備特定分子結構的工藝開發中具備獨特優勢,其發展空間大大擴展。推薦化學合成的專家聯化科技。

(3)從“產品提供商”到“解決方案提供商”:在添加劑等行業中,有添加劑生產企業提 供“解決方案”而不僅僅是特定產品的模式正在逐漸發展起來。最終使用的添加劑往往是由 多種具備不同特點的單一添加劑複合而成的“配方型產品”,由於添加劑生產企業更加了什 麽樣的新性能是可能被開發出來的,並在滿足不同客戶的產品需求的過程中積累了大量的配 方經驗,因此由其提供“解決方案”更加高效、可靠、便宜,而“解決方案”的模式也為相 關企業進一步延伸業務,增加技術附加值提供了機遇。推薦高分子抗老劑的細分冠軍利安隆。

4.相關推薦標的

2020 年投資主線圍繞新材料中在全球視野中具有競爭優勢,新模式中直接受益於產業鏈分工 方式改變的龍頭企業的推薦邏輯,建議配置組合如下:新材料板塊(華峰氨綸、蘇博特)合 計權重 50%,新模式板塊(聯化科技、利安隆)合計權重 50%。

華峰新材注入後公司現已將成為聚氨酯材料類的龍頭企業。其原有的氨綸業務是聚氨酯纖維 材料,公司技術和成本全球領先,華峰新材則主要是聚氨酯原液,以及上遊的己二酸和聚酯 多元醇,公司在此領域也是全球具有行業定價能力的優質龍頭。此外,公司積極發展新型聚 氨酯材料,並持續有新產品推出,遠期發展空間廣闊。

蘇博特是混凝土外加劑的龍頭企業,公司擁有行業內唯一的“高性能土木工程材料國家重點 實驗室”,以及僅有的兩個國家級企業技術中心之一。公司創始人為工程院院士,研發帶頭 人為國際知名專家,並擁有由 100 多名博士及碩士組成的研發團隊,具有強大的技術能力和 持續研發能力。公司推出的適用於西部極幹旱條件下的外加劑,以及高潮高腐蝕環境下的橋 梁塗料為自主原始創新材料,應用前景廣闊。

聯化科技是化學合成的大師,公司具備極其強大的合成能力。聯化科技目前合成的產品上百 種,以龐大的網狀產品構造了極其富有價值的化學合成平台。近年來,公司依靠自身原材料 的優勢,不斷擴充自身的化學業務範圍,目前已經從 CMO(定製加工)逐漸升級到 CDMO(定 製開發加工)模式,發展空間進一步打開。

利安隆是生產高分子抗老劑的龍頭企業,公司通過精確聚焦下遊客戶差異化需求,發揮利用 自身技術技術和經驗優勢,為全球高分子材料製造商提供一站式抗老化助劑產品服務 (U-PACK 產品)。U-PACK 產品采用不同於傳統產品的“以銷定產”的生產模式,提供給顧客 更多的技術附加值。公司通過 U-PACK 業務進一步提升了客戶黏著度,並拉開了與其他企業 間的產品差異性,形成新的業務壁壘。

5.風險提示

下遊需求低於預期、技術突破進度低於預期。

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